■ 董本军 ／文
　　按照专家的观点,风险投资在中国已经进入蓬勃发展时期,那么未来支撑中国风险投资发展道路的关键因素有哪些呢?
　　风险投资在我国的出现已经有超过20年的历史,但真正的风险投资基金在中国的活跃则是近两年的事,根据深圳清华力合创业投资公司总经理朱方的划分,VC在中国的成长可以分成三个阶段:第一阶段:1985～1995年的启蒙阶段。在这一阶段,国家颁布的法规中开始提出风险投资,但国内金融、法律环境
 
等体制的不配套使得这一阶段国外的风险投资基金进不来,本土风险投资基金也基本处于起步阶段。第二阶段:1995～2004年的开始发展阶段。此时,在我国VC市场的主要活跃者包括:国家背景的风险投资主体,如北京创投、上海创投等,还有就是少量的国际创业投资巨头,如IDG、华登等。第三阶段:2004至今的蓬勃发展阶段。2004年开始,国外风险投资基金纷纷进入中国,本土VC也开始兴起。一时间,中国市场成为全世界风险投资家新的投资乐土。

　　在此背景下,2006年第二届亚太投资峰会召开。与会各方以专题的形式,就当前风险投资领域的一些有代表性的热点话题进行了对话和交流。这种交流对于风险投资家与创业者的相互了解将发挥积极的作用,同时,与会者就中国风险投资市场达成的一些共同认识和看法对于中国更好地在发展中规范风险投资市场也有着非常重要的作用。

　　话题一:风险投资与自主创新

　　在自主创新逐渐成为中国经济的一个主旋律的背景下,风险投资应该如何推动中国企业的创新呢?

　　创新资本董事长靳海涛:将风险投资如何推动自主创新归结为15个字:

　　挖掘手——发现、挖掘有利于促进社会发展、改善百姓生活质量的好项目;

　　助推器——通过将资源引进有发展潜力的企业,并且在外部资源与目标企业的结合过程中提供专业服务,推动投资企业发展;

　　接力棒——风险投资基金是天使投资基金的接力棒,继续为有发展潜力的企业提供帮助;

　　黏合剂——中外企业的黏合剂:国外有很多优秀的投资人,他们连接着大量的资本,中国有很多优秀的中小企业,通过风险投资的方式,将国外投资人的资本与国内小企业联结起来,为资本找到出路,也使有潜力的企业获得新的发展动力;

　　监控人——以股东的身份,推动企业规范化管理。

　　首都经贸大学教授刘纪鹏认为:自主创新不仅是科技创新,更要金融创新,而风险投资就是集这两者于一身的一个重要载体。因此,为了更好地利用风险投资资本,促进自主创新,我们应该倡导投资领域的第三种爱情观。长期以来我们崇尚的是白头到老,一日是股东,永远是股东,但这不是市场经济的基本特点。市场经济的最大特点是追求流动性,包括产权的流动性。我们可以把上面的白头偕老型看成是投资领域的第一种爱情观。随着中国股市股权分置问题的解决,中国货币和证券市场的国际化,我国第二个投资高潮可能就是证券投资。我把它归纳为第二种爱情观,就是一夜风流,一夜的感觉很好,但是又过于不重视感情。所以我们说创新是什么?创新就是见异思迁。但是这个并不是说一下子就从第一个厮守终生,转变到第二种爱情上去。所以要找到一个既有感情的表现形式,又有爱情的表现内容,这就是第三种爱情观——风险投资。所以,创业投资所代表的第三种爱情观既符合市场经济追求流动性这样的一个前提,同时又要培育一个三到五年的感情,而且跟它培育感情的企业都仿佛是十五六岁的小姑娘。在这个培育过程中,他给她灌输全新的理念,打扮得漂漂亮亮,然后三五年以后还是要分手,分手以后还要卖个好价钱,同时,被卖者也得到提升。因此,建立在这种前提～还是要离婚下的恋情,可能不仅是在社会现象的婚姻上,在投资形态的呈现上,第三种爱情观可能也会成为一个很难抗拒的潮流。

　　中国建设银行行长常振明说了国有大型商业银行在自主创新中的作用,他认为:

　　目前,我国国有大型商业银行在自主创新中主要的作用体现在两个方面:一是商业银行贷款给风险投资公司,支持风险投资公司投资于创新型中小企业;另一方面,商业银行也可以向风险投资基金所投资的企业提供贷款。

　　但是,对商业银行来说,贷款给未来充满不确定性的中小企业,所承担的风险是非常大的;然而在收益上,商业银行只能享受贷款的利差,无法享受高风险带来的高收益。因此,商业银行在向中小企业贷款时一般比较谨慎,这限制了商业银行作为中小企业资金来源作用的发挥。

　　话题二:我国风险投资的政策环境

　　国家外汇管理局副局长邓先宏认为:目前,中国与风险投资相关的法律法规主要有两个:2003年2月,国家外汇管理局联合科技部等五部门联合发布了《外商投资、创业投资企业管理办法》;2005年11月,外管局与发改委、科技部等十部门联合发布《创业投资企业管理暂行办法》。以上两个文件涉及风险投资企业的设立、管理、税收优惠等各个方面,基本上形成了我国对风险投资管理的法律框架。

　　全国人大财经委法案部主任朱少平说:从国际上来看,获得风险投资应该是中小企业融资的一个主要途径。但是,我国的风险投资体制目前来看是进口不顺、出口不畅!进口不顺一一我们投资基金法只包括《证券投资基金法》,不包括产业基金、并购基金、风险投资基金等,这使得我国的风险投资名不正、言不顺,缺乏必要的配套环境和政策。出口不畅——我国风险投资基金的出口有主板、二板、三板、公司回购、产权交易、海外上市等,目前,这些渠道要么是有限制、要么就是操作上存在障碍。

　　此外,在出资形式上,美国的风险投资基金85％以上都是有限合伙,但目前我国还不允许有限合伙制,这也使得风险投资在我国的发展收到了比较大的限制。

　　中国VC政策尚未规范化、缺乏必要的政策法律支持,对此,本土风险投资者的感受要更深。与目前外资VC言必称行业前三相比,本土VC在这一点上要低调得多,甚至显得有些底气不足,他们在优选投资对象时多数会回避性地选择在规模和地位上稍逊一筹的企业。在谈到风险投资的政策环境时,参会的本土风险投资家中不少人对此忧心忡忡,他们表示,中国在风险投资配套政策上滞后,一直是制约我国VC市场发展的一个因素,而这些因素对本土VC的伤害更大。

　　高特佳创业投资集团总经理蔡达建表示,虽然中国的股权分置改革接近成功,使中国证券市场在制度建设上向前迈进了一大步。但由于过去五六年的伤害,目前中国的证券市场还处于一个休养生息阶段。这使得中国证券市场在作为风险投资的退出通道上与国外市场相比有较大的不足:一方面上市通道拥挤、狭窄,不够通畅;另一方面中国在公司上市上的政策多变,市场停摆时有发生。这些都使得有意于通过国内证券市场退出的风险投资基金无可奈何。

　　既然国内证券市场难以指望,那么多数的风险投资基金以及被投资企业在一开始就瞄准国外资本市场,以国外上市为目的。而每当此时,本土的风险投资基金就更感到处处受限、苦不堪言。因为根据国家外汇管理局的规定,中国企业在海外的投资用汇需要经过审批,这使得资本出不去或者说无法及时出去,所以当被投资企业赴海外上市时,本土VC往往不得不退出,将眼看到手的资本大幅增值的机会拱手相让给外资。

　　针对以上问题,与会的本土风险投资家纷纷表示,希望中国国家外汇管理局能尽快出台措施,放宽境外投资企业外汇审批通道,使本土VC不再受困于此。同时,他们也表示,2005年《创业投资管理暂行办法》的出台表明阻碍风险投资的制度性障碍坚冰开始消融,因此有理由相信其他的问题也会比较快地得到解决。接下来就是希望随着融资功能的恢复,中国证券市场能够在风险基金的退出过程中发挥更大的作用。

与本土风险投资家的进退两难相比,外资VC对于投资于中国的政策性限制主要集中在中国的外汇管制进而是资本项目管制上:中国在货币兑换上的审核制、资本项目下的人民币非完全可兑换,这些都增加了风险投资投资中国的不确定性。

　　话题三:风险投资基金选择项目的标准

　　Susquehanna Capital合伙人Tim Gong认为:2004年以来,很多国际知名基金都已经来到中国,掀起
 
了一轮淘金中国的热潮。但是,相比于2000年左右的那一波以网络科技为主要对象的风险投资潮来说,这一轮投资热潮中,VC在投资理念上与上次有较大差异。

　　首先,这次投资的行业更广泛,不再是只投资新经济,其他有很好发展前景的行业也是我们非常愿意投资的领域,如材料、能源、大众消费品、农业等。

　　其次,在网络科技的投资上,我们现在依然但决不仅仅看中眼球效应,我们也关注它的基本面,如盈利预期等。

　　第三,在投资合同的条款设计上,我们开始更多倾向于加入条件条款,对其业绩提出阶段性要求,再视业绩表现执行不同的投资合同条款。

　　红杉资本中国基金合伙人张帆说:风险投资希望所投资的企业具有以下因素,这些因素也是创业企业取得持续成功的关键性要素。

　　1.企业目标明确,有明确的商业模式;

　　2.其产品有巨大的市场潜力;

　　3.创业团队素质优秀(富有激情、智慧,有经验头脑、富有经验等),彼此之间合作良好;

　　4.所在领域是一个真正有利润率的市场;

　　5.节约、省钱,只有活下来的企业才能成功;

　　6.引领潮流,领先同业竞争者。

　　华登国际创业管理公司董事总经理江善颂认为:在投资项目的选择上,中国与美国不同。在美国,风险投资是大赢大输,赢则是世界级公司,所以对于项目的选择要求是最好的技术、能占领最大的市场。而在中国则不一定追求最新技术,而是追求要适应当地市场需要。而且,中国企业在运行成本上要比美国低很多,所以风险投资在中、美的投资项目选择标准是不同的。

　　华鸿创投董事长陈仕信说:对于每个风险投资基金来说,其所谓的投资热点有两个层次的意义:其一,当前市场上大家共同认可的热点。但是这样的热点其投资风险比较大,因为竞争会使得价格水涨船高。其二,每个VC都有根据自己的理解,内部认为应该投资的领域,但这些未必是当时的热点领域。一般VC都希望自己能拥有领导潮流的眼光,在不受关注的时候低价进入一个领域,在自己希望退出的时候刚好处于热点阶段,这样就能够卖个好价钱。

　　综合与会风险投资人的发言,可以发现不同的风险投资基金在优先选择的行业上也有所区别,这体现了不同风险投资基金之间的一种竞争策略。总的来说,现阶段风险投资的投资领域主要包括以下行业和领域:网络科技、新技术、资源类(如太阳能等新兴能源领域)、传统制造业、商业服务、金融类、消费品/零售业、教育、医药、环保等在投资项目规模上,多数风险投资人表示会主要选择该领域的前3名企业。至于具体投资规模,不同的基金因本身实力、风险承受能力而有所差异,比如基金规模在5亿美元以下的风险投资基金在项目投资规模上倾向于选择500万至2000万美元之间,而部分大型的国际风险投资基金,则一般只覆盖5000万至2亿美元甚至更大的项目,如总规模达35亿美元的霸菱(Baring)亚洲投资基金等。

　　话题四:外资谈目前投资中国风险资本是否已经过剩

　　当谈到这个问题时,与会的外资代表比较一致的观点是:并非过剩!

　　软银亚洲赛富基金合伙人阎焱认为:首先,风险资本在中国的活跃是近两年的事情,短期内覆盖的项目实际上是非常有限的,还有很多的好项目有待发掘。其次,从数据比较上,2005年美国风险投资总成交额370亿美金,而中国的风险投资(含私募基金Private Equity)仅10亿美金,这甚至低于以色列的17亿美金的总投资规模。最后一点,中国目前在资本运用方面仍然是低效的,这样的环境是风险投资家非常喜欢的,因为这样他们就可以从中找到投资的机会。所以,我不认为目前风险投资市场已经是非理性的繁荣。

　　Hogan＆Hartson LLP合伙人Steven N Robinson认为:到现在为止,风险投资基金投资中国主要是在北京、上海、深圳这样的一线城市寻找投资对象。然而,在中国的二线、三线城市也存在着很多的投资机会。相信中国在未来的20～30年会有很多的新兴企业出现并取得成功,对VC来说,这里面有很多的机会。当然,发现并投资这些企业需要我们做出更多的分析和准备工作。

　　靳海涛认为:还有一个重要的因素,中国将有越来越多的公司通过定向配售引进战略投资者,促进股东结构多元化以规范公司治理,这对于投资于中国的资本来说是个非常大的机会;与此同时,随着股改的完成,妨碍中国资本市场发展的体制性因素得到根除,中国风险投资的春天即将到来!